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本文来自：兴业研究宏观 作者：何帆、郭于玮、鲁政委
3 U- H H% X, _ P4 K: j 11月15日，人民银行开展8500亿元中期借贷便利（MLF）操作和1720亿元公开市场逆回购操作，当日分别有1万亿元MLF和20亿元逆回购到期。此外，人民银行公告称，11月以来人民银行已通过抵押补充贷款(PSL)、科技创新再贷款等工具投放中长期流动性3200亿元，中长期流动性投放总量已高于本月MLF到期量。 ) [; E( H- m3 n, c1 |
本次公开市场操作有以下几点值得关注： ; ^- E0 `, F- h& @0 W
一是MLF操作缩量，但7天逆回购投放量大增，以“收长放短”的组合净投放200亿元，降低公开市场操作的加权利率。
6 G8 {% J- {% u' {) A 二是央行公告称“充分满足了金融机构需求”，由于1年期MLF和同期限NCD利率倒挂，MLF缩量的原因可能是市场对于MLF的需求量下降。
3 @. [: ] q7 P7 i7 A& k& e0 A 三是通过PSL、科技创新再贷款等结构性工具、加大对小微企业贷款延期还本付息支持力度等方式，继续支持降低企业融资成本。
" f& F2 ]! V+ T% B% ` 展望后续的货币政策：一是降准的可能仍然存在，时间窗口可能在岁末年初；二是随着市场利率向公开市场操作利率接近，直接降低公开市场操作利率的可能性下降，引导DR007向7天逆回购利率回归。 5 e; @" [/ T( V$ u
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11月15日，人民银行开展8500亿元中期借贷便利（MLF）操作和1720亿元公开市场逆回购操作，当日分别有1万亿元MLF和20亿元逆回购到期。此外，人民银行公告称，11月以来人民银行已通过抵押补充贷款(PSL)、科技创新再贷款等工具投放中长期流动性3200亿元，中长期流动性投放总量已高于本月MLF到期量。
& p7 ~- P8 F5 `$ H+ t0 G1 D 点评：
. S5 P) m7 ?' P7 X" ] 本次公开市场操作有以下几点值得关注： 1 Q1 `% |$ U8 ]9 m9 A* v0 M
一是MLF操作缩量，但7天逆回购投放量大增，以“收长放短”的组合净投放200亿元，降低公开市场操作的加权利率。市场此前预期11月可能通过降准置换MLF，此次央行虽然并未降准，但当日到期的MLF部分以7天逆回购进行替换，合计净投放200亿元，实际上降低了公开市场操作的加权利率。 6 e& v/ C% y3 K# R/ D$ ]8 G0 T
0 a- C9 Z* ] i/ m @ 二是由于1年期MLF和同期限NCD利率倒挂，市场对于MLF的需求量可能下降。本次央行公告称“充分满足了金融机构需求”，MLF缩量续作的部分原因可能是1年期MLF利率和同期限NCD利率存在倒挂，金融机构对于MLF的需求量下降。
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三是通过PSL、科技创新再贷款等结构性工具、加大对小微企业贷款延期还本付息支持力度等方式，继续支持降低企业融资成本。10月28日，《国务院关于金融工作情况的报告》中，提出“进一步推动金融机构降低实际贷款利率，降低企业综合融资和个人消费信贷成本”，不过，这并不等于直接降低公开市场操作利率。9月末，央行推出了设备更新改造再贷款；11月14日，人民银行等部门《关于进一步加大对小微企业贷款延期还本付息支持力度的通知》，“对于2022年第四季度到期的、因新冠肺炎疫情影响暂时遇困的小微企业贷款（含个体工商户和小微企业主经营性贷款，下同），鼓励银行业金融机构与借款人按市场化原则共同协商延期还本付息，延期贷款正常计息，免收罚息。还本付息日期原则上最长可延至2023年6月30日”；11月15日公开市场操作公告指出，11月以来人民银行已通过抵押补充贷款(PSL)、科技创新再贷款等工具投放中长期流动性3200亿元。预计2023年，结构性货币政策在推动企业融资成本降低方面，仍将扮演重要角色。
3 M; A. H# K- Z8 b2 c 如何看待后续的货币政策操作？ / V5 q! T' z9 G, s; P! G
一是降准的可能仍然存在，时间窗口可能在岁末年初。11月14日，人民银行等部门《关于进一步加大对小微企业贷款延期还本付息支持力度的通知》中指出“对于银行业金融机构因执行延期还本付息政策产生的流动性问题，人民银行综合运用多种货币政策工具，保持银行体系流动性合理充裕”。2023年第一季度，实体经济融资需求的复苏仍需要宽松的流动性环境加以呵护。考虑到2023年1月的MLF到期规模为7000亿元，在2023年各月份中属于相对较高水平，加之跨年前后银行间流动性需求上升，央行仍可能通过降准操作对流动性进行补充，时点可能在岁末年初，降准的幅度可能为25-50bp左右。
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0 e. O/ A4 e/ |1 L& \% ?; R 二是直接降低公开市场操作利率的可能性下降，引导DR007向7天逆回购利率回归。11月14日，DR007已经回到1.84%附近，和7天逆回购利率仅倒挂16bp，随着DR007向7天逆回购利率回归，从央行货币政策传导有效性的角度，降低公开市场操作利率的必要性已经下降；同日，1年期股份制银行为2.47%，和1年期MLF利率的倒挂幅度也缩小到30bp以内，倒挂幅度已较为接近2019年的水平。
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